Биткоин упал ниже средней цены покупки Strategy в $75 451: 849 327 BTC в бумажном убытке около $500 млн. Вынуждает ли это компанию продавать

Как шли торги утром на Coinbase

Пятиминутные свечи из публичных данных Coinbase показывают: BTC прошёл уровень затрат в свече 05:45, резко упал в 05:55, а потом ненадолго вернулся выше него.

Чистого пробоя не было. Цена ушла вниз, в течение 15 минут после 07:15 временами торговалась выше уровня и снова опустилась. Считать его окончательно потерянным данные торгов пока не позволяют.

Из чего складывается бумажный убыток

Данные о запасе взяты из отчёта Strategy для SEC от 2 ноября: на 1 ноября 849 327 BTC, куплены за $64,08 млрд с учётом комиссий, в среднем по $75 451. Дальше идут наши расчёты.

• Каждые $1 000 в цене BTC меняют стоимость запаса примерно на $849 млн.
• На минимуме $73 477 запас стоил около $62,41 млрд, примерно на $1,68 млрд ниже затрат.
• По цене панели $74 905 биткоин был на 0,72% ниже средней покупки.
• Последняя раскрытая покупка, 811 BTC по $80 846 на $65,5 млн, при этой цене стоит около $60,7 млн. Бумажный убыток по ней — примерно $4,8 млн.

Последняя строка объясняет, почему средняя цена постепенно растёт. Покупки выше среднего поднимают её, так что компания, которая продолжает покупать, сама немного отодвигает этот уровень от рынка.

Обязана ли компания продавать: что сказано в отчётности

Ответ на большую часть вопроса есть в квартальном отчёте 10-Q за III квартал.

Монеты не заложены. На 30 сентября у Strategy было около 847 666 BTC, и все они, как сказано в отчёте, были свободны от обременений. Они также не служили обеспечением ни по одному из действующих долгов. Нет кредита под залог монет — нет и маржин-колла по ним при падении цены. На это же обращает внимание ChainCatcher в пересказе материала The Defiant. В прочитанных нами разделах о долге мы не нашли условий, привязанных к средней цене покупки. При этом компания предупреждает, что в будущем может привлечь долг под залог биткоина, поэтому утверждение относится к дате отчёта.

Долг наступит позже. Таблица погашений показывает $6,75 млрд, если все держатели конвертируемых облигаций воспользуются первой датой выкупа. Примерно $1,05 млрд приходится на период до 30 сентября 2027 года, в основном это $1,01 млрд облигаций 2028 года, которые можно предъявить к выкупу 15 сентября 2027 года. Ещё $4,90 млрд приходится на следующие 12 месяцев. В отчёте добавлено, что держатели могут потребовать выкуп и при «фундаментальном изменении», как оно определено в условиях выпуска. Сами эти условия мы не читали. Цена конвертации облигаций 2028 года — $183,19, а акции MSTR закрылись 6 ноября на $128,93, по данным Strategy. Наша оценка: при такой цене акций держатели скорее попросят деньги, а не бумаги, поэтому ключевая дата — 2027 год.

На дивиденды деньги есть. В отчёте от 2 ноября долларовый резерв указан в $4,79 млрд, а USD Cash — в $132,7 млн. Панель показывает годовые дивиденды по привилегированным акциям около $1,48 млрд и оценивает резерв в 39,8 месяца таких выплат. За неделю до 1 ноября на дивиденды ушло $43,4 млн.

Но продажа разрешена. В 10-Q описана утверждённая советом директоров программа монетизации биткоина. Она позволяет продавать монеты, чтобы привлечь до $1,25 млрд в долларовый резерв, платить дивиденды и проценты, если руководство сочтёт это выгоднее выпуска акций, а также выкупать привилегированные акции. По состоянию на 25 октября, как сообщает компания, в рамках части на $1,25 млрд биткоины не продавались. Так что фраза «Strategy никогда не продаёт» устарела, а для фразы «Strategy обязана продавать сейчас» в этих документах нет оснований. Продажа была бы решением руководства.

Где этот уровень действительно важен: бухгалтерия

К вынужденным продажам уровень затрат отношения не имеет, но в налоговом учёте Strategy он играет роль. В 10-Q сказано, что биткоин оценивается по справедливой стоимости в каждом отчётном периоде по ценам Coinbase, а изменения отражаются в чистой прибыли. В III квартале стоимость запаса поднялась выше средней цены покупки. Это позволило снять оценочный резерв в $4,60 млрд, созданный в первом полугодии 2026 года, и привело к отложенному налоговому обязательству в $1,98 млрд по нереализованной прибыли.

Далее в отчёте описан обратный случай. Если в будущем периоде справедливая стоимость упадёт ниже средней цены покупки, компания признает отложенный налоговый актив по нереализованному убытку и, возможно, должна будет создать оценочный резерв. Проверка привязана к отчётной дате, следующий квартал заканчивается 31 декабря, так что утреннее падение пока ничего не меняет. Наша оценка: если к тому моменту BTC останется ниже уровня, колебание в отчётности окажется намного больше разрыва в $460 млн.

Это колебание уже накапливается, по какую бы сторону уровня ни оказался BTC. На 30 сентября цифровые активы числились на балансе в $70,82 млрд. На 25 октября, как указано в отчёте, около 848 517 BTC стоили $68,27 млрд при цене $80 456. Утренние $63,62 млрд на панели примерно на $7,2 млрд ниже показателя на 30 сентября, хотя монет за это время стало больше.

Ниже тот же запас при других ценах, исходя из 849 327 BTC и затрат $64,08 млрд. Это только арифметика, а не оценка того, куда пойдёт BTC.

Та же панель показывает, что BTC на 40,6% ниже максимума $126 080.

Показатель, от которого зависят покупки: премия

Покупки биткоина Strategy оплачивает в основном продажей акций: как указано в отчёте, 811 BTC куплены на выручку от продажи MSTR. Количество биткоина на акцию растёт так только тогда, когда акции стоят дороже биткоинов, которые за ними стоят. В 08:42 SGT панель показывала mNAV 1,12, то есть премия сохранялась. Стоимость компании по последнему закрытию составляла $69,5 млрд, включая $6,71 млрд долга и $13,14 млрд привилегированных акций.

Второй канал финансирования дают привилегированные акции. The Defiant сообщил 4 ноября, что после выкупа примерно на $2,25 млрд STRC впервые с мая коснулась $100. Это заявленный Strategy минимум для новых выпусков. Ещё $208,2 млн STRC компания выкупила за неделю до 1 ноября из USD Cash. Наша оценка: пока mNAV выше 1, а STRC держится на $100, оба канала открыты, и падение ниже средней цены значит немного. Если же mNAV надолго уйдёт ниже 1, продажа акций перестанет увеличивать количество биткоина на акцию, и вот это будет настоящей переменой.

На что смотреть, если вы следите за BTC

Уровень $75 451 не является триггером. С ценой покупки в отчётности связан только бухгалтерский эффект на отчётную дату. За два часа утром BTC пересёк его в обе стороны. Стоп-приказ прямо под широко обсуждаемой цифрой легко срабатывает на тонком рынке: размах свечи 05:55 составил $1 364.

Ставки финансирования. Около 08:45 SGT ставки по бессрочным контрактам на BTC оставались слегка положительными: +0,0049% на Bitget, +0,0026% на OKX, последняя расчётная +0,0052% на Bybit. Сравнить площадки можно на нашей странице ставок финансирования. Положительная ставка означает, что лонги всё ещё платят шортам, и настроения на рынке бессрочных контрактов не стали полностью отрицательными.

Фактические ликвидации. Наша страница ликвидаций в 08:42 SGT показывала $425 млн за четыре часа на Binance и OKX, из них $396 млн в лонгах. За последний час было лишь $9,10 млн. По этим данным принудительные продажи в основном закончились к тому моменту, когда цена снова опустилась ниже уровня.

Акции MSTR. Котировка закрытия 6 ноября, $128,93, появилась ещё до этого падения. Токены и бессрочные контракты на акцию могут заметно отличаться от неё, поэтому их цену стоит сравнивать с этим закрытием и не делать выводов только по одному числу.

Что будет дальше

Обновления о биткоине Strategy подаёт в SEC по понедельникам: в списке форм 8-K есть отчёты от 19 октября, 26 октября и 2 ноября. Новый отчёт покажет, покупала ли компания в первую неделю ноября, по какой цене и на какие деньги. Важна и первая торговая сессия в США после падения, потому что MSTR в последний раз торговалась ещё до него.

Что подтвердить не удалось

• Покупала или продавала ли Strategy после 1 ноября. Последнее раскрытие заканчивается этой датой, поэтому 849 327 BTC и $75 451 уже могли измениться.
• Кто продавал утром. Ни один из открытых нами источников не называет продавца или единственную причину падения.
• Продажи по остальным частям программы монетизации. Заявление от 25 октября касается только части на $1,25 млрд. Отдельных цифр по дивидендам и выкупу в прочитанных разделах мы не нашли.
• Полный текст материала The Defiant. Основная часть статьи у нас не загрузилась, поэтому мы опираемся на заголовок и краткое описание, пересказ ChainCatcher и свечи Coinbase.